全球鉑金市場將維持結構性短缺狀態

戰略價值日益凸顯

鉑金在工業生產的多個關鍵領域發揮著不可替代的重要作用。近年來，隨著全球能源轉型、新一輪科技革命和產業變革向縱深挺進，鉑金的戰略價值日益凸顯。當前，美國、日本、歐盟以及俄羅斯的稀有金屬戰略儲備管理體系均已將鉑金納入其中。

A供給端情況

鉑金的供應涵蓋礦產和回收兩大渠道，其供應情況主要受經濟形勢、政治局勢、下游需求、國家政策、技術等多種因素的影響。

世界鉑金投資協會（WPIC）發布的報告顯示，2024年，全球鉑金總供應量同比增長3%，達到729.3萬盎司，增長幅度有限，且遠低于預期。其中，礦山總供應量為580.7萬盎司，同比增長3%，主要得益于礦企制品庫存的釋放；回收供應量為148.6萬盎司，同比下降1%，較預期減少10萬盎司，使得2024年成為WPIC自2013年發布報告以來回收供應量最低的年份。

鉑金的供應鏈主要涵蓋礦產商、分銷商以及終端客戶等環節。全球范圍內，主要的鉑金礦產商有英美鉑業、斯班—靜水、羚羊鉑業、諾里爾斯克鎳業等。在銷售模式上，礦產商僅對部分終端客戶采用年度長單的銷售方式，而其余的銷售則依靠莊信萬豐、賀利氏、日本田中等全球或區域性的分銷商進行渠道拓展，同時也借助世界鉑金投資協會等非營利性組織開展市場推廣活動。

鉑金貿易供應鏈呈現金字塔形的分布態勢。在這個結構中，原料供應的集中度較高，幾家行業巨頭掌握話語權，礦產商處于金字塔的頂端；首飾及工業品制造商以及投資者等數量眾多的終端用戶，則處于金字塔的底部。這種產業分布呈現典型的供應端“寡頭壟斷”市場結構，特點是容易因上游礦產商減停產而加大價格上行彈性。

全球鉑礦儲量的分布具有極強的聚攏特征，有60多個國家發現含有鉑族金屬的礦床或巖體，其中，南非在全球鉑資源總儲量中的比重接近90%。

根據美國地質勘探局（United States Geological Survey，USGS）的數據，當前全球鉑礦的儲量約為7.1萬噸，主要分布在南非、俄羅斯、加拿大、美國等國家。南非的鉑礦儲量高達6.3萬噸，占全球總儲量的88.73%，主要產自北部德蘭士瓦省（Transvaal）的布什維爾德雜巖體（Bushveld platinum deposit）的層位中。其中，最重要的含鉑層是梅林斯基層（Merensky），該層與銅-鎳硫化物礦床相關，在硫化礦石中鉑礦的品位為5g/t~7g/t；另一個含鉑層位是UG-2鉻鐵礦層，這里鉑礦和金礦的平均品位約為7g/t，主產品為鉑礦，副產品是鉻鐵礦。

從全球其他鉑礦的主要分布地區來看，俄羅斯的鉑礦儲量約為5500噸，占全球比重約為7.75%，集中在西伯利亞的諾里爾斯克-塔耳納赫地區（Norilsk-Talnakh）；加拿大的鉑礦儲量約為310噸，占全球比重約為0.44%，主要分布在安大略省的薩德伯里地區（Sudbury Complex）；美國的鉑礦儲量為820噸，占全球比重約為1.15%，主要集中在斯蒂爾沃特（Stillwater Complex）的基性-超基性雜巖的鉻鐵礦礦床中；津巴布韋的鉑礦儲量主要出自著名的大巖墻巖體（Great Dyke）。

從供給區域分布情況來看，2024年，全球鉑礦產量約為576.6萬盎司，其中，南非的供給量為413萬盎司，居于首位，占比達71%。若加上俄羅斯、津巴布韋、美國的產量，全球前四大鉑礦供給國的年產量占全球總產量的比重超過96%。

從礦山及生產商的角度分析，全球前五大鉑金生產商的鉑礦供給占總供給量的83%，而行業CR10（行業內排名前十的企業市場份額總和）更是高達99%以上。英美鉑業、斯班—靜水、羚羊鉑業、諾里爾斯克鎳業等礦商，通過控股或合資的方式，掌控莫家拉克維納（Mogalakwena）、馬利卡納（Marikana）、布依森代爾（Booysendal）、因帕拉（Impala）、齊姆鉑（Zimplats）、魯斯騰堡（Rustenburg）等大中型礦山，這些礦山的全球供給份額超過80%。

2016—2019年，全球再生鉑的供應量持續攀升，年復合增長率（CAGR）為2.8%。2019年，全球再生鉑供應量增至202萬盎司（57.3噸），創歷史新高。然而，自2020年起，受新冠疫情與半導體危機的接連沖擊，再生鉑供應持續收縮，2020年后，年復合增長率降至-8%；2024年，全球再生鉑供應量同比下降1%，至148.6萬盎司（46.7噸），較2019年的峰值下降高達26.4%。

2024年，鉑金在汽車催化劑中的回收量實現5%的增長，這主要歸因于中國放寬報廢汽車催化劑回收限制，使得回收水平恢復至正常狀態。

2024年，來自全球首飾回收的鉑金供應量減少13%，相當于1.1萬盎司，日本和中國的回收量均出現下滑。其中，日本的鉑金首飾回收量已連續8個季度同比下降，而中國2024年四季度鉑金首飾回購量同比下降9%，主要是由價格持續低迷所致。此外，下降幅度還受到2023年四季度高基數的影響。

此外，2024年，全球電子廢料鉑金回收量增長10%，主要得益于人工智能驅動的數據中心升級加速。

鉑金回收對資源循環利用、滿足市場需求具有重要意義。歐美日等發達國家在廢舊貴金屬回收利用方面起步較早，其通過對二次資源回收的關鍵環節進行布局與扶持，構建起系統化的產業鏈運作機制。

全球鉑金回收區域主要集中在歐洲、北美以及日本等經濟發達地區，其中，西歐與北美地區的回收量合計占全球回收總量的58%。2023年，北美回收量以29%的份額首次超越西歐（28%），而日本和中國的回收量占比分別為16%和12%。

中國是全球鉑金資源回收的重點目標市場，汽車、石油、電子、化工、醫藥等行業對鉑等貴金屬材料的需求與日俱增。全球眾多大型貴金屬公司都將中國視作貴金屬二次資源回收的關鍵目標市場，這些公司利用其在資源、技術以及品牌方面的優勢，在市場競爭中占據主導地位。例如，賀利氏在南京投資興建貴金屬回收工廠，使其中國區回收能力提升至3000噸/年，占公司總回收能力的25%；莊信萬豐在張家港投建3000噸/年的貴金屬催化劑回收項目，年產鉑金1.8噸。

此外，從地域角度來看，受政策及廢料來源的影響，鉑金回收在中國呈現明顯的集聚性。浙江、江蘇、江西、湖南、云南等地區依托政策支持和廢料來源優勢，形成產業集群，這些地區的回收來源通常涵蓋電子廢料、廢催化劑、失效化工催化劑、首飾等。

B需求端情況

2024年，全球鉑金總需求達到828.8萬盎司，同比增長5%，其中，汽車需求為313萬盎司，同比下降2%。這主要是因為輕型含催化劑車輛（涵蓋純內燃機車輛和混動車）的產量下降2%，同時重型車輛產量也下降5%。

2024年，全球鉑金首飾需求同比增長8%，達到193.3萬盎司。這一增長得益于歐洲和北美市場的強勁需求（當地整體珠寶市場疲軟）、中國市場1%的同比小幅增長（市場趨于穩定）以及印度市場31%的同比大幅增長。印度市場需求持續強勁的原因在于有更多珠寶商展示鉑金珠寶且出口表現強勁。

2024年，全球鉑金工業需求同比下降1%，其中，化工需求下降26%，抵消其他工業領域的需求增長。特別是玻璃行業需求增長29%，固定式氫氣及其他領域需求增長92%（基數較小），達到44萬盎司。

2024年，全球鉑金投資需求表現突出，同比增長77%，至70.2萬盎司。鉑金條和鉑金幣的需求總計為35.6萬盎司，疊加ETF持倉增加29.6萬盎司，交易所庫存增加5萬盎司，這些因素共同推動投資需求增長。

整體來看，全球鉑金需求呈現從低迷到復蘇的周期性變化態勢。2016—2019年，全球鉑金總需求CAGR為-3.8%。2020年，受疫情影響，全球鉑金總需求大幅下跌14.3%，降至600萬盎司，為近10年來的最低水平，其中，首飾類需求量下降25.4%，汽車催化劑需求量下降15.0%。同年，由于疫情導致南非的采礦和冶煉作業中斷，礦端供給下跌18.9%，進而影響總供給下降17.2%。在供需雙弱的背景下，鉑金價格逆勢上漲2.3%。

2020—2023年，受益于汽車催化劑及工業鉑金需求的持續擴張，全球鉑金總需求CAGR達到6.7%，其中，汽車催化劑鉑需求CAGR為13.5%，工業鉑金總需求CAGR升至5.6%。需求反彈推動鉑金價格在2021年同比上漲23.52%。然而，在隨后的兩年里，由于鉑金積壓庫存過多（2022年全球鉑金地面存量達到1032萬盎司），鉑金價格增長未達預期，2022年和2023年同比上漲分別為-11.90%、0.47%。

從這些周期性數據可以看出，當前，全球鉑金市場的需求已逐漸恢復穩定，汽車催化、工業以及氫能行業的成長與發展，或成為后期推動鉑金行業需求進一步擴張的核心因素。

鉑金在汽車領域具有催化作用，能夠將排放尾氣中的一氧化碳和氮氧化合物轉化為二氧化碳和氮氣。從10年的周期維度觀察，汽車催化劑領域對鉑金的需求占比始終處于最高水平，當前約占總需求的40%。從行業景氣度來看，汽車催化劑的鉑金需求經歷周期性的收縮與復蘇，當下或再度步入擴張階段，成為鉑金需求的核心推動力量。

2016—2020年，汽車催化用鉑處于收縮階段。這一階段，由于歐洲柴油車市場份額下降，疊加半導體芯片短缺和供應鏈問題的雙重影響，全球汽車催化劑領域的鉑金需求呈現下降趨勢，年復合增長率為-7.67%。然而，中國市場受益于重型汽車產銷量的持續增長，以及“國六”標準實施所帶動的鉑系金屬需求上漲，成為該階段唯一在汽車催化劑領域保持鉑金需求正增長的市場，年復合增長率高達24.60%。

2020—2024年，汽車催化用鉑步入復蘇階段。隨著全球汽車尾氣排放標準日益嚴格，鉑鈀價差的變化以及俄羅斯鈀金供應的不確定性促使已上市車型的催化劑發生鉑鈀替換，進而帶動全球汽車催化劑領域的鉑金需求強勢反彈。

2024年，全球輕型車輛的產量達到9040萬輛，同比下降幅度不到1%，主要原因是純電動汽車的產量下降至1150萬輛。含催化劑車輛的產量同比下降2%，為7880萬輛；重型車輛的產量因貨運量下降和卡車行業產能過剩的緣故，下降5%。受這些因素影響，全球鉑金汽車需求下降2%，至313萬盎司。

在歐洲地區，車輛銷售率持續處于疲軟狀態。政治不穩定以及經濟疲軟使得消費者對大宗商品購買更加謹慎，歐洲鉑金需求同比下降11%（13.3萬盎司）。這是因為內燃機車輛的產量下降18%，柴油車的產量（使用更多鉑金）下降11%，同時重型車輛的產量下降21%，進一步加劇了鉑金需求的疲軟態勢。

北美地區則呈現增長態勢，需求增長8%，達到48.3萬盎司。

中國在2024年4月推出積極的報廢計劃，汽油車產量小幅增長，增長率為2%，然而，由于汽車廠商采取節儉措施，鉑金需求下降1%（0.7萬盎司）。

在世界其他地區，鉑金需求增長4%（2.8萬盎司），主要是因為含催化劑車輛的總產量保持平穩，且多個國家的排放法規趨于嚴格，使得催化劑負載量有所增加。

未來，汽車催化用鉑需求有望延續擴張態勢。從更嚴格的排放法規以及鉑鈀價差所引發的鉑鈀替代趨勢（含鉑三元催化器的使用量呈上升趨勢）來看，預計汽車催化劑所帶來的鉑金需求將會伴隨汽車行業的復蘇與革新而持續攀升，成為鉑金總需求增長的主要驅動力。根據近年來汽車催化用鉑的增長趨勢進行擬合分析，到2027年，全球催化用鉑數量或增長24%，達到442萬盎司，相當于2023年全球鉑金需求總量的61%。

C展望

2024年，全球鉑金市場供應短缺狀況進一步加劇，短缺規模擴大31.3萬盎司，達到99.5萬盎司，主要驅動因素是投資需求量顯著增加30.9萬盎司。

展望2025年，全球鉑金供應預測出現收縮，幅度為4%（-29.1萬盎司），供應總量將降至700.2萬盎司。這主要是因為礦產供應低于去年的水平，而回收量基本維持不變。礦山產量之所以下降，是因為礦企前幾年的在制品庫存基本消耗殆盡，并且來自首飾的二次供應持續減少，報廢汽車催化劑的廢料流動量也有限。

需求方面，預計也會收縮5%（-43.7萬盎司）。收縮原因包括ETF流入減少，鉑金條和鉑金幣需求疲軟，以及在2024年玻璃行業產能經歷異常擴張后需求隨之減弱。雖然美國純電動汽車激勵措施的全面影響以及對汽車和零部件可能征收進口關稅的影響目前仍不明確，但就當前情況來看，預計全球汽車對鉑金的需求將下降1%。不過，珠寶需求預計將增長2%，自2019年以來首次超過200萬盎司。總體而言，鉑金市場將維持結構性短缺狀態，缺口為84.8萬盎司。（作者單位：廣發期貨）