尖峰時(shí)刻，中信“清倉”中國黃金背后的深意

當(dāng)下，黃金價(jià)格正處于創(chuàng)出歷史高位的尖峰時(shí)刻，中信證券(600030.SH)此時(shí)清倉中國黃金就是為了賣個(gè)好價(jià)錢？

實(shí)際情況，要比預(yù)想的更為復(fù)雜。

6月23日晚間，中國黃金（600916.SH）發(fā)布公告，稱中信證券投資有限公司（下稱“中信證券投資”）計(jì)劃將其持有的1392萬股，通過集中競價(jià)減持的方式進(jìn)行減持。

中信證券投資，為中信證券全資子公司，也是中國黃金的首發(fā)股東，上市前持股比例一度達(dá)到6.98%，位列中國黃金第三大股東。

不過，隨著中信證券投資所持股份的解禁，2022年開始便逐步從中國黃金中退出，直至近期宣布將剩余股份全部減持。

實(shí)際上，受到中國黃金自身加工業(yè)務(wù)模式的影響，國際金價(jià)與中國黃金的盈利、股價(jià)并非正相關(guān)，反而金價(jià)上漲會(huì)增加其采購成本與經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。

2023年以來，倫敦金現(xiàn)貨連漲三年，中國黃金股價(jià)則是連跌三年。截至目前，公司股價(jià)維持在8.15元附近波動(dòng)，亦處于歷史波動(dòng)區(qū)間5.2元至19.78元（前復(fù)權(quán)）的相對(duì)低位。

更為重要的是，受到金價(jià)上漲的抑制，國內(nèi)黃金消費(fèi)需求總量下降明顯，僅有溢價(jià)能力較強(qiáng)的老鋪黃金、曼卡龍等少數(shù)公司盈利預(yù)期較好。

與之毛利率相差接近10倍的中國黃金，明顯不在此列。

金價(jià)股價(jià)走勢(shì)負(fù)相關(guān)

在中國黃金的發(fā)展歷史上，中信證券投資一度扮演重要角色。

公司前身原為2010年成立的中金珠寶，由中國黃金集團(tuán)100%持股。2017年，中金珠寶啟動(dòng)第三次增資暨混合所有制改革，中信證券投資由此入股。

2021年2月，中國黃金A股上市前，中信證券投資的持股數(shù)量達(dá)到10470萬股，位列公司第三大股東。彼時(shí)，上市公司的6名非獨(dú)立董事中，亦包括來自于中信證券投資方面的一個(gè)董事席位。

不過，既然股東是投資公司，就一定存在退出的需求。

2022年2月，中信證券投資上述持股全部解禁，自此公司開始從上市公司中逐步退出。

僅從年度持股維度觀察，到2022年、2023年末時(shí)中信證券投資的持股數(shù)量分別降至5431萬股、1678萬股，持股比例降至1%。

2024年，中信證券投資所持股份未有變動(dòng)，但是由其提名的中國黃金董事方浩離任。

直至今年，中信證券投資完成少量減持后，計(jì)劃將剩余的1392萬股全部清倉退出，所給出的減持理由“經(jīng)中信證券投資內(nèi)部決策。”

實(shí)際上，在長達(dá)八年的投資周期中，中信證券投資獲得的收益以一、二級(jí)市場的價(jià)差為主，而沒有獲得更多股價(jià)上漲帶來的超額收益。

中國黃金的上市發(fā)行價(jià)為4.99元，上市后第二個(gè)月股價(jià)達(dá)到19.78元（前復(fù)權(quán)），此后開始了長達(dá)五年的下跌。

到2022年中信證券投資持股解禁時(shí)，中國黃金股價(jià)最低跌至10.5元附近，使得前者的減持價(jià)格也是逐年走低，從初期的13元以上一路降至今年上半年的9元左右。

值得注意的是，中國黃金的業(yè)務(wù)模式以加工為主，通過外部采購黃金等原材料進(jìn)行自行生產(chǎn)或者委外加工。

當(dāng)國際金價(jià)出現(xiàn)上漲時(shí)，并不意味著公司就一定能夠多賺錢。

以2023年、2024年為例，當(dāng)期倫敦金現(xiàn)貨分別上漲13.16%和27.23%，同期中國黃金第一大主營黃金制品業(yè)務(wù)利潤規(guī)模幾無增長，甚至在2024年該業(yè)務(wù)毛利率還有小幅下降。

2023年以來，國際金價(jià)連續(xù)三年上漲，中國黃金股價(jià)則是連續(xù)三年下跌，呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)的波動(dòng)特點(diǎn)。

就短期市場而言，雖然倫敦金現(xiàn)貨在3400美元/盎司附近有所滯漲，卻依舊難言上漲趨勢(shì)的結(jié)束。

中國黃金已成昨日黃花

處于歷史高位的金價(jià)，使得不同類型的黃金消費(fèi)品牌呈現(xiàn)出不同的盈利預(yù)期。

一類是最上游的礦產(chǎn)企業(yè)，本身屬于大宗商品范疇，此類企業(yè)由于生產(chǎn)成本相對(duì)固定，金價(jià)上漲大幅提升了其利潤空間，盈利增長的確定性最強(qiáng)，比如紫金礦業(yè)、四川黃金等。

另一類黃金飾品加工型企業(yè)，距離下游消費(fèi)市場更近，其成本跟隨金價(jià)上漲而提升，但是銷售端受到金價(jià)上漲對(duì)需求端的抑制，反而存在銷量、業(yè)績下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

中國黃金協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，今年一季度，全國黃金消費(fèi)量同比下降5.96%，其中黃金首飾再降26.85%，金條及金幣則繼續(xù)保持了29.81%的同比增長。

不難看出，當(dāng)前黃金消費(fèi)市場呈現(xiàn)出總量下滑，結(jié)構(gòu)性分化的特點(diǎn)。

這一需求結(jié)構(gòu)下，僅有老鋪黃金、曼卡龍等新興消費(fèi)品牌憑借其較強(qiáng)溢價(jià)能力，盈利增長預(yù)期較好。

比如走奢侈品路線的老鋪黃金，受益于公司較高的品牌定位與產(chǎn)品定價(jià)，2023年、2024年毛利率均超過41%。

瞄準(zhǔn)年輕消費(fèi)群體，主打輕奢產(chǎn)品定位的曼卡龍，溢價(jià)能力雖然不及老鋪黃金，2024年素金飾品、鑲嵌類飾品毛利率亦分別達(dá)到12.37%和37.26%。

中國黃金等傳統(tǒng)黃金品牌，走的是“量大管飽”的加工型路線，產(chǎn)品溢價(jià)能力明顯不足。

歷史數(shù)據(jù)顯示，2021年以來，中國黃金的黃金珠寶銷售業(yè)務(wù)毛利率至多不過3.84%，與上述兩家樣本公司差距明顯。

反應(yīng)到二級(jí)市場上，溢價(jià)能力突出、具備更大成長空間的新興消費(fèi)品牌，明顯更容易獲得機(jī)構(gòu)投資者的關(guān)注。

僅以曼卡龍為例，5月以來該公司已經(jīng)先后迎來15輪機(jī)構(gòu)調(diào)研。在今年6月公司股價(jià)明顯回調(diào)的基礎(chǔ)上，年內(nèi)漲幅仍然超過88%。

中國黃金的投資者，也在將公司與其他黃金公司進(jìn)行對(duì)比。

針對(duì)公司低迷的股價(jià)表現(xiàn)，近期便有多位投資者在互動(dòng)平臺(tái)上向公司提問，“同為黃金珠寶的潮宏基，2025年最低股價(jià)4.68元，漲到今天11.99元，請(qǐng)問同為黃金珠寶的中國黃金，2025年股價(jià)最低7.88元，2025年5月26日午盤收盤價(jià)為8.25元，兩者差距在哪里？”

中國黃金也并非毫無動(dòng)作，公司此前相繼推出了“滿庭芳華”“三星高照”等具有文化價(jià)值的高端產(chǎn)品，以提升其品牌溢價(jià)能力。

公司年報(bào)還指出，積極探索文化黃金和黃金文化商業(yè)研究實(shí)踐，加強(qiáng)與“四大古都”等交流合作，有效嫁接博物館資源，全新打造以“巡禮五千年”為主線的產(chǎn)品品牌體系。

只是，以上產(chǎn)品創(chuàng)新能否獲得成功，仍然需要消費(fèi)市場的最終檢驗(yàn)。